■供给增量有限，煤价重回去年中枢，下半年业绩压力减轻：1-7月原煤产量同比下降0.1%，主产地安全检查与环保检查将成为产量释放的制约因素，预计下半年产量增长有限，全年产量增速预计在1%左右。进口方面，由于对进口煤的平控预期存在，前期进口量越高，以后可用额度就会越少，将对后期煤价形成支撑。预计下半年需求有望持续反弹。国内疫情已经得到控制，生产全面恢复，对于钢铁、水泥等行业来说，以“新老基建”为主逆周期调节手段意味着新的机遇，受到基建投资的拉动、钢铁水泥的需求量不仅不会下降，反而有望逆势回升。火电在水电旺季过去后也有望重回正增长，下半年整体需求向好。因此预计下半年煤价有望保持高位，全年均价为530元/吨，行业业绩压力减轻。

■上半年归母净利润下降20.72%。其中，动力煤子板块合计同比降18.29%；无烟煤子板块合计同比下降53.19%；炼焦煤子板块合计同比下降13.45%；焦炭子板块合计同比下降57.9%。上半年板块ROE为4.89%，同比下降1.21个百分点。根据杜邦分析，板块资产周转率以及权益乘数保持稳定，ROE的下降主要由于销售净利率的下降引起。其中二季度单季度板块归母净利润同比下降13.52%，环比增长21.11%。受疫情的影响，一季度板块生产经营受到影响，3-5月供需错配导致煤价加速下滑，因此上半年可以看做煤炭板块的压力测试，从业绩表现来看，板块通过本次压力测试，且我们预计下半年煤价中枢回升，业绩也将随之持续回升。

■期间费用较去年同期减少3.71%，期间费用率同比增0.05个百分点：其中财务费下降最明显，同比下降7.25%，费用率同比减少0.06个百分点；管理费用较去年同期减少5.85%，费用率同比下降0.08个百分点；销售费用去年同期上涨1.89%，费用率同比上升0.2个百分点。

■现金流方面，经营性现金流小幅下滑，筹资性现金净流出规模扩大：板块上半年实现经营性净现金流883.94亿元，同比下降4.21%；投资性现金流净流出量实际为流出量实际为222.38亿元，同比增13.54%，但实际资本开支（购建股东资产支付的现金）同比仅增长1.88%；筹资性现金流实现-400.36亿元，净流出量较去年同期增加9.83%。经营性净现金流保持高位，筹资性现金流净流出规模扩大，将在未来导致资产结构的持续改善以及财务费用的持续下降。板块资本开支并未大幅提升，行业对产能的投资近略有恢复，仍无需担心产能的无序扩张引发行业景气下滑。

■资本结构方面，资产负债率保持稳定：截至2020年上半年，煤炭板块资产负债率为47.5%，同比上升0.44个百分点，整体保持稳定。

■投资建议：推荐高盈利稳定性，历史高分红、高股息标的，如露天煤业、陕西煤业、中国神华；焦炭行业供需格局改善，建议关注金能科技。另外推荐向新能源转型标的，如山煤国际、美锦能源等。

■风险提示：经济大幅下行；煤价大幅下跌。

来源：安信证券研究所